El coste de capital representa la tasa mínima de rendimiento por un proyecto de inversión. Es la
combinación del coste de los fondos ajenos y de los fondos propios ponderado por el peso que tiene
cada uno dentro del balance de la empresa:
WACCs =
Siendo:
D = Valor de la deuda
E = Valor del capital contable
Kd = Coste de la deuda antes de impuestos (es el costo promedio de la deuda)
s = Tasa impositiva
Ke = Rentabilidad exigida por los accionistas (es la parte más difícil, ya que no existe una obligación
de pagar un interés dado.)
El valor de la empresa es:
DCF =
DCF = Valor de la empresa
FCF = Flujo de caja libres (Free Cash Flow)
La diferencia de calcular el DCF:
•
Método Bruto o Entity
se calcula los FCF antes de intereses a capital y pasivos totales de la empresa y se descuenta con el
WACCs. A este resultado se le resta la deuda.
•
Método Neto o Equito
Se calcula los FCF después de intereses y cambios en la deuda. Estos FCF se descuentan con el
interés exigido por los accionistas.
DCF-bruto (Entity) – Deuda = DCF-neto (Equito)
En el uso cotidiano se prefiere el método bruto (entity), ya que es mucho más informativo, además de
que nos dice el valor de la deuda.
EJEMPLO:
Del balance de la empresa XEU, S.A. de C.V. se puede obtener la siguiente información:
Deuda: 200
Capital social: 300
Estructura de capital: 2/3 (200/300)
Kd: 6%
Ke: 12%
s: 0%
NOPAT (FCF a perpetuidad): 48
WACC = (6% * 200 + 12% * 300) / 500 = 9,6%
Caso 1: Método Bruto o Entity
Año 0 Año 1 Año 2 Año 3
Año 4
Año 5 Año 6…
NOPAT
48
48
48
48
48
48
+ Amortización
30
30
30
30
30
30
Flujo de caja operativo
78
78
78
78
78
78
./. Inversiones en activos
30
30
30
30
30
30
Flujo de caja libre (Entity-Approach)
48
48
48
48
48
48
Valor residual al final del año 5 (9,6%)
500
Valor Presente (9,6%)
43,8
40
36,5
33,3
30,4
Valor Presente del Valor Residual
316,2
Total valor Presente (1-5)
183,8
Total valor Residual
316,2
DCF-bruto (a valor total de la empresa)
500
./. Deuda
200
DCF-neto (a capital social)
300
Caso 2: Método Neto o Equity
Año 0 Año 1 Año 2 Año 3
Año 4
Año 5 Año 6…
NOPAT
48
48
48
48
48
48
+ Amortización
30
30
30
30
30
30
Flujo de caja operativo
78
78
78
78
78
78
./. Inversiones en activos
30
30
30
30
30
30
./. Intereses (6% de 200)
12
12
12
12
12
12
Flujo de caja libre (Equito-Approach)
36
36
36
36
36
36
Valor residual al final del año 5 (12 %)
300
Valor Presente (12 %)
32,1
28,7
25,6
22,9
20,4
Valor Presente del Valor Residual
170,2
Total valor Presente (1-5)
129,8
Total valor Residual
170,2
DCF-neto (a capital social)
300
3.3.3. Valor Económico Añadido (EVA: Economic Value Added-Approach)
VE = f(Rentabilidad, E[FCF])
Debido a que hoy en día las empresas cotizan en la bolsa, basan su estrategia, principalmente, en la
consecución de dos premisas: maximizar el beneficio y maximizar el precio de sus acciones. El EVA
no solo sirve para valorar una empresa, sino que también es un mecanismo de control para los
accionistas para ver si el “Management” de la empresa está generando valor (“Shareholder Value”).
Este método trata de juntar los métodos basados en flujos de caja y la contabilidad actual.
La idea general es de comparar el rendimiento obtenido (ROIC) con el coste de capital promedio
(WACC). Si el ROIC es más grande que el WACC se esta generando valor. Esta diferencia (GAP) es
multiplicado por el capital invertido (IC).
ROIC = NOPAT / IC
EVA = (ROIC –WACC) * IC
Para que el EVA de a los resultados esperados hay que hacer conversiones como:
•
Amortizar Investigación y Desarrollo
•
Eliminar las reservas silenciosas (sobreamortización y depreciación de activos)
•
Incluir contratos de largo plazo de leasing
Entre otros.
EJEMPLO:
Año 1 Año 2
Año 3
Año 4 Año 5
Año 6
a
Capital Invertido (IC)
300
280
260
240
300
280
b
NOPAT
20
30
40
70
30
40
c = b/a
ROIC
6,6 % 10,7 %
15,4 % 29,2 %
10 %
14,3 %
d
WACC
10%
10%
10%
10%
10%
10%
e = c - d
Diferencia
-3,3%
0,7%
5,4%
19,2%
0%
4,3%
f = e * a
EVA
- 10
2
14
46
0
12
3.3.4 Beneficio Económico (EP: Economic Profit)
VE = f(Rentabilidad, E[FCF])
La diferencia del EP al EVA es que no se hacen conversiones. Esto, no sólo porque el EVA contiene
una innumerable cantidad de conversiones, sino que también porque el EVA es un método propietario
de SternSteward & Co.
3.3.4 Método de Opciones Reales
Una opción es un contrato que confiere el derecho, pero no la obligación, de comprar o vender un
determinado activo subyacente (“undelying asset”), a un precio de ejercicio. Las opciones de compra
se les llaman Call y a las de venta se les llaman Put. Las opciones se dividen en opciones financiera y
opciones reales. Las opciones financieras se negocian en mercados organizados o en mercados OTC
(“Over the Counter”). Una opción real se encuentra en un proyecto cuando de inversión cuando existe
alguna posibilidad futura de actualización al conocerse la resolución de alguna incertidumbre actual.
Las opciones reales más comunes que se deben tener en cuenta en el momento de valorar un
negocio son:
Ampliar / reducir el proyecto
Aplazar la inversión
Utilizar la inversión para usos alternativos
Factores que afectan a las opciones reales:
Valor esperado de los flujos
Coste de la inversión
Tasa de descuento
Volatilidad de los flujos esperados
Tiempo hasta el ejercicio
Mantenimiento de la opción
Su valor depende de la revalorización esperada de los flujos.
Los dos métodos de valoración de opciones, tanto reales como financieras, más comúnmente
utilizados son los siguientes:
Método binomial
Fórmula Black / Acholes.
Bibliografía
Morales, Arturo, PyME´s Financiamiento, inversión y administración de riesgos, Gasca Sicco, México,
2004.
PricewaterhouseCoopers, Guía de valoración de empresas, Prentice Hall , España, 2003.
Volkart, Rudolf, Shareholder Value & Corporate Valuation, Versus, Suiza, 1998 .
Volkart, Rudolf, Unternehmungsbewetung und Akquisitionen, Versus, Suiza, 1999.
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INVESTIGACIÓN Y DESARROLLADA POR:
SAMUEL IMMANUEL BRUGGER JAKOB
samuel.brugger [en] gmail.com
Estudios
Licenciatura en Economía y Administración de Empresas, Universidad de
Zürich (Suiza), 1996-2001
Maestría en Finance, Universidad de Zürich (Suiza), 2001-2003
Cursos, Diplomas y Concursos
Diplomado de Análisis y Evaluación Financiera de Proyectos de Inversión,
Facultad de Economía de la Universidad Nacional Autónoma de México,
Junio 2005 – a la fecha
Diplomado de Gobierno Electrónico impartido por el Tecnológico de
Monterrey de manera conjunta con el Instituto del Banco Mundial, la Oficina
de la Presidencia para la Innovación Gubernamental, E-México y la
Secretaría de la Función Pública, noviembre 2004- abril 2005
Diplomado de Webmaster SIZ, IFA, septiembre 2000 – abril 2001.
Actividad Académica
Profesor adjunto de Planeación Financiera 2004 a la fecha
Profesor adjunto de Microeconomía 2004 a la fecha
Asistente semestral en el Instituto Bancario Suizo octubre 2000 a julio 2001
Actividad Profesional
Subdirector de Evaluación en la Unidad de Gobierno Electrónico y política
de Tecnología de la Información de la Secretaría de la Función Pública, abril
2004 a la fecha.
Coordinador Regional del Programa de Resultados Electorales Preliminares
del Instituto Electoral del Distrito Federal, abril 2003 – julio 2003.
Departamento de mercadotecnia del Banco Cantonal de Zürich, octubre
1999 – abril 2000.
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