Por su parte, el vendedor, especulando a la baja, vende a plazo, por un precio determinado, una
cantidad de títulos que no posee. A fin de mes los compra al contado y los entrega a su comprador
original, haciendo una ganancia, que es la diferencia entre el precio recibido de su comprador a plazo y
el precio que ha tenido que pagar a su vendedor al contado, si el curso, para el momento de liquidación,
ha bajado; o, viceversa, concluyendo en pérdida.
Puede sucederle al comprador —y no raramente ocurre que al momento de liquidar su operación, los
precios hayan bajado o que no hayan subido suficientemente, según lo tenía previsto; o que prevea un
alza aún mayor para la próxima liquidación. Y al vendedor puede ocurrirle que, en vez de bajar, se haya
elevado el curso, o que la baja haya sido menor que la esperada o que prevea una baja mayor para el
fin del mes siguiente.
Es entonces cuando el reporto entra a desempeñar su función, como instrumento para financiar la
contratación a plazo, a la par que permitiendo a los operadores al descubierto prorrogar su posición
especulativa alcista o bajista por un nuevo término.
B.
La Actividad Especulativa mediante el Reporto
Aunque no es objeto del presente estudio participar y ni siquiera hacer referencia— en la profunda
discusión existente, acerca de la naturaleza jurídica de esta institución, no hay duda de que, al menos
en la práctica, el reporto implica una compra y una venta contemporáneas; esto es, desde el punto de
vista del reportador, una compra de contado y una reventa a término; y, desde el punto de vista del
reportado, una venta de contado y una recompra a término.
El comprador a término en la Bolsa está obligado a pagar el precio y a retirar los títulos el día de liquida-
ción. Pero, aspirando a no concluir su operación en pérdida o con una ganancia inferior a la esperada,
los da en reporto, en cuyo caso el reportador se subroga al reportado en el acto de retiro de los títulos.
El reporto del comprador consiste, en la práctica, en una venta de títulos para fin del mes corriente y una
contemporánea compra de los mismos títulos —en especie y cantidad— para fin del mes siguiente,
obteniendo así el comprador un doble resultado: el financiamiento para cancelar el precio de su compra
original y la prórroga o continuación de su posición especulativa al alza ya que, al no perder la
disponibilidad de los títulos, puede venderlos al contado durante la vigencia del reporto, cuando haya
una cotización conveniente. De este modo se proveerá de los fondos para poder reembolsar al
reportador el precio que éste ha pagado y podrá además, según haya sido el aumento, desde disminuir
su pérdida hasta obtener una menor o mayor utilidad en la operación.
El vendedor, por su parte, debe entregar los títulos vendidos y recibir el precio para la oportunidad de
liquidación. Pero sí, contrariamente a lo que él esperaba, los precios han subido, o no han bajado
suficientemente, los puede tomar en reporto, realizando, contemporáneamente, una compra de contado
para fin del mes corriente y una reventa para fin del mes siguiente. Aquí el vendedor actúa como
reportador, y el reportado —quién le está facilitando los títulos de que carece— se sustituye a él en el
acto de la entrega de los títulos y de recibo del precio del comprador original.
Mediante el reporto, el vendedor está logrando el doble efecto de obtener los títulos para concluir su
venta original y mantenerse en posición especulativa a la baja ya que, en el entretanto, si el curso de los
títulos baja convenientemente, puede adquirirlos al contado para ejecutar la obligación de reventa a
término involucrada en el reporto; pudiendo además, si fuere suficiente la baja, lucrar la diferencia.
Existe toda una complicada técnica, a través de la cual se realiza esta operación, así como una variada
normativa en las distintas Bolsas de Valores, dictada por los usos y prácticas, muchas veces recogidos
por los reglamentos de dichas Bolsas. El objeto de estos comentarios no es hacer referencia a ello —lo
que sería materia de un extenso trabajo monográfico, sino llamar la atención acerca de la función del
contrato de reporto como operación auxiliar de la contratación a término de títulos valores.
Téngase presente, en todo caso, que la descripción esquemática de una operación. del vendedor y de
una del comprador, sólo tiene por propósito exponer las distintas posiciones especulativas de ambos
operadores en una sola operación. En la práctica el operador al descubierto, generalmente no es
simplemente comprador o simplemente vendedor en una operación aislada, sino que actúa como
vendedor de algunos títulos y comprador de otros; neutralizando muchas operaciones con operaciones
de signo contrario sobre los mismos títulos; concluyendo operaciones o prorrogando sus posiciones
mediante reportes que pueden liquidarse o renovarse una o más veces. En fin, una red de operaciones
que, en su conjunto, no obedecen a esquema alguno, sino a la mayor o menor habilidad y sobre todo a
la intuición del propio especulador.
C.
El Reporto como Operación Auxiliar del Tráfico Bursátil
El reporto no es un contrato de Bolsa sino una forma de financiamiento de la contratación a término en
la Bolsa.
El reporto tampoco es un contrato esencialmente bancario por cuanto la contraparte del operador de
Bolsa como reportador o como reportado bien puede ser el propio Corredor, bien cualquiera otra
persona con disponibilidades líquidas o en títulos, dispuesta a otorgar un financiamiento a breve plazo
(normalmente un mes, aún cuando el reporto puede ser objeto de sucesivas prórrogas.)
Pero si es un banco o alguna otra institución crediticia quien da el financiamiento, el reporto viene a ser
una operación bancaria. Sin embargo, es difícil suponer que en la práctica se realicen reportes
bancarios no conectados con contrataciones a término de Bolsa. Aunque es teóricamente factible, el
reporto no es concebible como una operación bancaria per se, es decir, como un financiamiento de otras
actividades distintas de la especulación con títulos valores, por existir otras formas de crédito con
garantía de títulos —como el anticipo, por ejemplo— que absuelven mejor la misma función económica,
por no tener las complicaciones técnicas del reporto.
El reporto, pues, es una operación cuya finalidad jurídico-económica está vinculada a la actividad
especulativa en la Bolsa y así ha sido admitido por la casi unanimidad de la doctrina. “. . .En vez de
adaptación del reporto a la Bolsa —sostiene Sergio Corallini— se debería decir que se trata de un
contrato nacido y explicable sólo en tal mercado. El instituto en examen, en efecto, es un instrumento
típicamente bursátil, cuya función técnica encuentra la lógica explicación y la fundamental razón de
ser, precisamente en la Bolsa, por estar conectado a la especulación en títulos y a la prórroga de
posiciones; es, en definitiva, la clave técnica para la realización de las operaciones a término
9
.
Antonio Rodríguez Sastre, por su parte, sostiene que “las operaciones de doble o “report” (“Report”, en
francés; “Riporto”, en italiano; “Reportgescháft”, en alemán; “Report” en inglés), en las legislaciones
mercantiles, no tienen una específica definición, sino que son recogidas por las disposiciones referentes
a las operaciones a plazo hechas en la Bolsa”. Según el mismo autor, citando al belga Víctor Brants, ".
... el doble es el préstamo sobre el depósito de títulos con el fin de hacer operaciones de Bolsa" y
refiriendo a Garrigues, “el contrato de doble no es propiamente ni una compra ni un préstamo, aunque
se aproxime más a éste. Es un contrato de naturaleza especial, adecuado a las necesidades del tráfico
bursátil y que adopta la vestidura jurídica de la venta para servir finalidades económicas distintas de ella.
El motivo de la operación es: o una necesidad de dinero por parte de quien posee los títulos o una
necesidad de títulos por parte de quien posee el dinero”
10
D.
Crítica del Texto Legal que Consagra La Figura del Reporto
Se plantea, a este punto, establecer si la formulación legal de la institución en estudio es apropiada para
que ella cumpla la función económica que le es propia.
Se ha afirmado anteriormente que al Reporto pueden acudir indistintamente, tanto compradores como
vendedores al descubierto, en solicitud de dinero o de títulos, respectivamente. En el reporto del
comprador, éste actúa como reportado, mientras que el vendedor, mediante el reporto, hace el papel de
reportador.
En consecuencia, el reporto puede consistir, según quién sea el operador de Bolsa que lo utilice, en un
financiamiento en dinero o en un financiamiento en títulos.
Normalmente, todo financiamiento acarrea un costo a cargo de la parte contractual subvencionada por el
mismo. De ello resulta que, en el reporto del comprador —reportado en este caso—, corresponde a éste
sufragar el costo del financiamiento en dinero, o sea, reembolsar el precio aumentado de dicho costo (en
tal hipótesis lo propio es aplicar como costo la tasa de interés convenida entre las partes); mientras que
en el reporto del vendedor —actuando acá como reportador— toca a éste sufragar el costo del
financiamiento en títulos, debiendo por tanto recibir del reportado el precio pagado, disminuido de ese
costo (en este caso suele aplicarse una prima o premio por cada título, en lugar de un interés.
Es precisamente en esta materia donde la Ley de Bancos adolece, de graves fallas de formulación de la
institución en estudio. En efecto, el acápite del artículo 46, antes transcrito, dispone que el reportador se
“obliga a transferir al reportado en un plazo convenido la propiedad de otros tantos títulos de la misma
especie, contra reembolso del precio pagado más un premio”.
En tal forma, la Ley de Bancos solo contempla el reporto del comprador, esto es, el financiamiento en
dinero, omitiendo definitivamente la posibilidad del financiamiento en títulos, por la sencilla razón de que
está haciendo soportar el costo de la operación, en todo caso, al “reportado” quien, en relación con la
Bolsa, no puede ser otro que el especulador alcista.
Muchísimo más apropiada resulta la redacción del artículo 1548 del Código Italiano, que dispone que “El
reporto es el contrato por el cual el reportado transfiere en propiedad al reportador títulos de crédito de
una determinada especie por un determinado precio, y el reportador asume la obligación de transferir al
9
Técnica Operativa delle Borse Valori. C.L.E.U.P, Perugia, 1970, Pág. 269
10
Cfr. Rodríguez Sastre, Antonio. Operaciones de Bolsa. Revista de Derecho Privado, Madrid. 1944, Pág 472
reportado, al vencimiento del plazo establecido, la propiedad de otros tantos títulos, contra el reembolso
del precio que puede ser aumentado o disminuido en la medida convenida”.
La solución italiana es más apropiada, sin duda, a la apuntada doble función financiera de esta
institución puesto que admite la posibilidad de que el costo de la operación sea soportado no sólo por el
que necesitando dinero, lo obtiene en préstamo contra garantía de títulos, sino, también, por quien
requiriendo títulos, los obtiene, asimismo en préstamo, contra garantía de dinero. Se prevé así que
el reporto sirva de subvención, tanto en dinero como en títulos.
La definición del reporto contenida en la Ley de Bancos, no obedece al deliberado propósito del
legislador de excluir el reporto del vendedor y limitar así la posibilidad de la especulación a la baja. La
deficiente formulación de dicha norma parece obedecer más bien a una omisión involuntaria o, cuando
más, al desconocimiento del verdadero alcance económico-jurídico de la institución en estudio.
La base para hacer tal afirmación, es que la propia Ley de Bancos, autoriza, tanto a los Bancos
Comerciales como a las Sociedades Financieras para actuar indistintamente como reportador o como
reportado, a excepción de las operaciones de reporto que tengan por objeto bonos de ahorro o bonos
financieros, respectivamente, emitidos por tales Institutos, en cuyo caso Bancos Comerciales y
Sociedades Financieras pueden actuar únicamente como reportador.
Se puede argumentar que al autorizar a los Bancos Comerciales y a las Sociedades Financieras para
realizar operaciones de reporto actuando como reportado, la Ley de Bancos les está abriendo una
alternativa de colecta de fondos.
Tal interpretación es, sin embargo, descartable si se tiene en cuenta lo siguiente: la principal vía de
provisión de fondos de los entes financieros es el recurso al público a través de los depósitos y la
emisión y colocación de determinados instrumentos financieros (bonos de ahorro, bonos financieros,
cédulas hipotecarias). Con menos frecuencia, las instituciones de crédito acuden a otras formas de
endeudamiento para financiar sus operaciones, siendo las más importantes las operaciones de tesorería
con el Banco Central (descuentos, redescuentos y anticipos), entre las cuales no se autoriza al reporto.
Ello por la razón de que, aunque de naturaleza jurídica diferente, el anticipo —préstamo con garantía
prendaría sobre títulos— cumple mejor la misma finalidad económica, como operación pasiva de tales
instituciones de crédito.
Se da la circunstancia, por otra parte, de que las propias disposiciones comentadas establecen que
cuando los reportos versen sobre bonos de ahorro o bonos financieros emitidos por el propio Banco
Comercial o Sociedad Financiera, éstos solo pueden actuar como reportador. O sea que la Ley de
Bancos prohíbe, tácitamente, que dichas instituciones puedan actuar como reportado en operaciones
que tengan por objeto títulos de su propia emisión.
La mejor explicación que se encuentra para tal régimen es que, por razones obvias, el legislador
considera inconveniente que el propio emisor de determinados títulos pueda financiar la especulación a
la baja sobre los mismos ya que la misma prohibición no existe tratándose de títulos valores emitidos por
entes distintos, respecto de los cuales los Bancos Comerciales y Sociedades Financieras pueden actuar
como reportado.
La conclusión de la argumentación que antecede es que cuando la Ley de Bancos permite que
determinados institutos de Crédito participen en operaciones de reporto en calidad de reportado, está
admitiendo que dichas instituciones lo hagan prestando un servicio financiero en títulos. La contrapartida
lógica de tal servicio debe ser una retribución en favor de quien da el financiamiento, contrapartida cuya
procedencia está en entredicho en el ordenamiento vigente, dada la deficiente formulación de la norma
de la Ley de Bancos que establece el concepto de reporto.
Una consecuencia de ello es, referente a incumplimiento, sólo se prevea y sancione la mora del reporta-
do, y no así la del reportador. Tal circunstancia, es el lógico resultado de que dicha norma no haya
previsto la posibilidad de que el deudor en la operación, sea el reportador.
E.
La Actividad Especulativa en la Bolsa de Valores
La conclusión de las consideraciones que anteceden es que el legislador, al consagrar y disciplinar la
institución del reporto ha sido guiado por la intención de dotar al mercado de capitales de un mecanismo
de financiamiento indispensable para la contratación a término, con miras a promover la actividad
especulativa que, en la forma técnica aludida, es totalmente desusada en nuestra Bolsa de Valores.
Uno de los temas que más agrios debates doctrinarios ha producido es el de la especulación,
esgrimiéndose más para argumentar acerca de la conveniencia o inconveniencia de aceptar tal
actividad, consideraciones de orden moral que de otro tipo.
En el mercado bursátil venezolano no solo no se conoce la contratación al descubierto sino que, incluso,
parece haber más bien una resistencia a aceptar la posibilidad de que se realice actividad especulativa
en la Bolsa de Valores.
Se estima que en tal actitud juega importante papel la altisonancia del término: en un país donde rige
una Ley contra el Acaparamiento y la Especulación, la especulación es una actividad despreciable y el
calificativo “especulador” sumamente peyorativo.
Debería tenerse presente, sin embargo, que muy distinta es la especulación con bienes y servicios a la
especulación con títulos, puesto que ésta última muy poca influencia directa puede tener en el costo de
la vida en general y en la regularidad de los suministros.
El uso del término “especulación” para referir la actividad de los operadores al descubierto,
posiblemente obedezca a limitaciones idiomáticas. En la Bolsa, tanto el inversionista como el
especulador están animados por un mismo afán de lucro: solo que uno aspira a lucrar los intereses o
los dividendos y el otro aspira a beneficiarse de la diferencia de curso entre dos fechas. Tal distinción no
es, sin embargo, terminante pues no raramente el inversionista —incluso en el medio donde no se opera
al descubierto— habiendo comenzado por hacer una inversión definitiva, decide vender aprovechando
una coyuntura de precios que le es favorable. Resulta por tanto, muchas veces “difícil establecer donde
termina una inversión y dónde comienza una especulación”.
Quizás resultase más descriptiva de la actividad desplegada por los operadores al descubierto, la
expresión “juego de bolsa”, pero ella tropieza con el inconveniente conceptual, en el orden jurídico,
derivada del hecho de que, debiendo los operadores de Bolsa concluir materialmente sus negociaciones
—entrega de títulos y pago de precio—, la contratación a término no es identificable con la apuesta o
juego de azar. Téngase presente además, que numerosos autores, al hacer la clasificación de los
operadores de Bolsa, distinguen claramente entre “jugadores” y “especuladores”, considerando a
aquellos como sujetos desprevenidos que confían en el puro azar, mientras los segundos son
catalogados como profesionales —“businessmen”— quienes solo operan previo acucioso análisis de las
condiciones y oportunidades del mercado.
La actividad especulativa en la bolsa puede desempeñar una función económica de gran utilidad para el
desarrollo del mercado de capitales. En primer lugar ella contribuye a ampliar notablemente el mercado
desde que en la bolsa se celebrarán numerosas negociaciones que no deben estar necesariamente
relacionadas con intenciones reales de inversión o desinversión y sin necesidad de que los operadores
tengan que hacer inmovilizaciones financieras inmediatas.
Luego, ampliando el mercado, contribuye a estabilizar los precios, lo que no debe entenderse como un
estatismo de los cursos o cotizaciones —situación por demás no deseable— sino que coadyuva a que
las variaciones se produzcan mediante ligeras oscilaciones en vez de fluctuaciones bruscas. En una
bolsa que opera solamente al contado el número de operaciones que normalmente se realiza es muy
escaso porque la mayoría se concluye fuera de la Bolsa, concurriendo a ella principalmente aquellas
ofertas y demandas que no han encontrado contrapartida. Solo en determinadas coyunturas —ex-
pansión de la liquidez o contracción del circulante, verbigracia—, se advierten volúmenes relativamente
importantes de operaciones que se reflejan en bruscos cambios en las cotizaciones.
Por otra parte, en un mercado así estrecho, las manipulaciones encuentran un terreno más propicio para
lograr sus fines.
Cuando la Bolsa permite la realización de operaciones a término, el número de las operaciones es
considerablemente mayor, sin que tenga tanta incidencia —salvo situaciones de extrema anormalidad
que conduzcan a una restricción del crédito—, la mayor o menor liquidez del sistema económico, de
modo que aquellas operaciones que implican una real inversión o desinversión motivada por tales
oscilaciones en el circulante tienden a pasar desapercibidas dentro de un volumen mucho mayor de
operaciones que se realiza con independencia de tal acontecer. Lo mismo ocurre con las “manipula-
ciones”, más susceptibles de quedar diluidas en ese gran flujo de ofertas y demandas.
De más está decir que la especulación incontrolada en vez de útil, puede resultar perniciosa al mercado
de valores y en última instancia al sistema económico en general. Ello ocurre en presencia de fiebres
especulativas y corrientes manipuladoras que tienden a distorsionar el mercado pero que en todo caso
pueden ser contrarrestadas mediante oportunas y eficientes medidas de control y de reglamentación de
las negociaciones.
F.
Contribución del Reporto al Desarrollo del Mercado de Capital
Uno de los objetivos básicos del mercado de capitales es el de canalizar el ahorro monetario hacia el
financiamiento directo —a largo plazo o a plazo indeterminado— de la actividad industrial y económica
en general.
Para ello se requiere modificar la preferencia de los ahorristas por la liquidez, lo que puede lograrse en
la medida en que se vaya inculcando en el público la convicción de que los instrumentos financieros en
que hayan sido invertidas sus disponibilidades líquidas, podrán volver a ser monetizados a voluntad,
prontamente y a precios económicamente válidos.
Mister Wong
Portal para Investigadores y Profesionales
