Ricardo A. Fornero
ANALISIS
FINANCIERO CON INFORMACION CONTABLE
Manual de Estudio Programado
5
ANALISIS DEL
FLUJO DE FONDOS
SE ESTUDIAN
ESTOS TEMAS
Significado del análisis del flujo de fondos
El flujo de fondos de la empresa: flujo de fondos operativo y flujo
de fuentes financieras de fondos
Análisis del flujo de fuentes financieras
Análisis de los componentes del flujo de fondos operativo
Etapa del
análisis
1
2
3
4. Calcular el
flujo de fondos
5
6
7
8
§ 5.1
Importancia
del
flujo
de fondos en el análi-
sis financiero
El
comportamiento
del
flujo
de
fondos
de
una
empresa
es
uno
de los puntos centrales del análisis
financiero. ¿Por qué se
considera que el flujo de fondos de una empresa es importan-
te?
En el análisis
financiero fondos
equivale a dinero;
flujo de fondos es, entonces, flujo de di-
nero o flujo de caja (en inglés, cash flow). Con dinero se pagan las deudas en el momento de su
vencimiento,
las remuneraciones al personal,
los intereses a los acreedores,
los
impuestos al
Estado, los dividendos a los propietarios.
Cuando
una
empresa
no
genera suficiente
dinero
sus
mecanismos
de
funcionamiento
“se
empastan”: se restringe su crédito para comprar insumos o equipamiento. Debe operar
al con-
tado; pero si no tiene
suficiente
dinero,
se
reduce
la
magnitud
de
las
compras
que
puede
hacer,
y con ello el tamaño de sus operaciones y su competitividad en términos de relaciones con los
clientes y de desarrollo de tecnología.
Finalmente desaparecerá. Será liquidada, en el sentido de que se convertirán en dinero (se
harán líquidos)
sus
activos
(los
que
aún
conserve)
para
hacer
frente
a
sus
pasivos
(aquellos
que
los acreedores no hayan podido cobrar antes, a través de la restricción paulatina de su crédito).
Los propietarios recibirán el dinero remanente, si existe; con esto, recuperarán (y sólo parcial-
mente, si tienen suerte) el dinero que aportaron a la empresa, al comienzo o durante su desen-
volvimiento.
La generación de dinero se origina en la diferencia entre el precio al que
la empresa vende
los bienes que compra
y
el precio que debe pagar por esas compras. Este es el ciclo de caja: se
utiliza dinero para comprar (y pagar) bienes, que se venderán, recibiendo en definitiva dinero,
que se utilizará para pagar otros bienes, y así sucesivamente.
Parece
deseable
que
exista
un
excedente
de dinero, con el cual los propietarios podrán co-
brar una retribución por el dinero que aportaron para iniciar el ciclo o para reforzarlo (por
ejemplo, para realizar nuevas inversiones de la empresa).
Si
este
excedente
no
se
ve
nunca,
po-
siblemente decidan liquidar la empresa. Lo que interesa, entonces, es tanto el excedente que se
genera
en
un
determinado
período
(por
ejemplo,
un
año)
como
las
perspectivas
de
generación
de un excedente en el futuro (digamos, los próximos años).
El análisis financiero busca establecer el impacto que tienen las actividades de la empresa
en el flujo de fondos. Con esto se evalúan
las características del flujo de fondos
el origen y evolución de los excedentes
y la posibilidad de que la empresa enfrente dificultades financieras.
Aquí aparecen al menos dos preguntas:
1)
¿No es acaso el excedente de las ventas de bienes sobre las compras realizadas para
efectuar esas ventas aquello que se mide en el estado de resultados contable?
2)
¿No está suficientemente bien reflejada la posición financiera de la empresa en la
partida Caja y bancos del balance, que es el dinero disponible en ese momento?
Si la respuesta afirmara que esto es así, aparentemente no haría falta ninguna técnica adi-
cional para disponer de datos útiles en el análisis financiero de la empresa.
Por desgracia la respuesta a ambas preguntas es no. Para la primera pregunta
hay que tener
en cuenta que la ganancia (o pérdida) que se expone en el estado de resultados es un producto
contable: está influida por los criterios contables de valuación de los recursos y los pasivos. Es-
ta medida puede estar muy alejada del excedente de dinero que se ha generado en el período
pertinente. Y tal vez tampoco sea un buen indicador de os excedentes que se generarán en el
l
futuro.
Esto no significa que sea una medida incorrecta. La ganancia contable es la medida de un
excedente, pero no del excedente financiero; con algunas precauciones, puede llamarse exce-
dente económico (al menos en un cierto nivel).
La segunda pregunta tiene una respuesta un poco más compleja. Sin duda que la posición
financiera “instantánea” es la partida Caja y bancos; pero el ciclo de caja habitualmente involu-
cra numerosos elementos con distinto ritmo de conversión en dinero (entre el pago de las com-
pras
y
el
cobro
de
las
ventas).
El
dinero
disponible
en
un
momento,
resultante
de
estos
diversos
ritmos financieros, es una medida demasiado resumida como para ser útil en el análisis finan-
ciero.
El cambio entre el comienzo
y
el
final
del período
en
el dinero
disponible
es el flujo de fon-
dos neto
del período. Para realizar un análisis financiero es preciso considerar los componentes
del flujo de fondos. Según cómo sea esta composición podrá llegarse a distintas conclusiones
acerca de la empresa, al menos en términos financieros.
§
5.2
Componentes del flujo
de fondos
Considerando los componentes básicos de las finanzas de la
empresa con los que iniciamos estas lecciones (en § 1.4) se
establecen tres flujos de fondos:
el flujo de fondos operativo
el flujo de las fuentes financieras de fondos
el flujo de fondos no operativo
Por ahora vamos a estudiar los dos primeros.
El
hecho de que el dinero en Caja y bancos haya aumentado porque se contrató un préstamo
tiene un significado distinto a que haya aumentado porque
la
diferencia
entre
lo
cobrado
por
las
ventas y lo pagado por las compras de bienes ha sido positiva. Y esta diferencia positiva, a su
vez, se interpreta de distinto modo según qué pasa con las restantes operaciones de la empresa.
El flujo de fondos operativo está compuesto por los movimientos de dinero entre la e
m
presa y 1) sus clientes, 2) sus proveedores de bienes, 3) su personal, 4) el Estado.
Se consideran proveedores de bienes:
a) Los suministradores de insumos o servicios para el funcionamiento corriente (productos de
reventa, materiales y repuestos, servicios de mantenimiento o transporte, etc.)
b) Los suministradores de insumos y servicios para el desarrollo de productos y procesos
c) Los suministradores de bienes de capital (básicamente equipamiento, patentes, marcas, etc.)
Son clientes, en forma genérica, tanto los compradores de los bienes que ofrece habitual-
mente la empresa en los mercados en que participa como los compradores del equipamiento,
marcas y demás elementos de los que la empresa decide desprenderse en algún momento.
Estos
son
los
elementos
básicos
del ciclo
financiero
de
las
operaciones,
o
ciclo
de
dinero–
a–dinero originado en las transacciones con bienes que realiza la empresa. El flujo de fondos
operativo es la base para establecer la capacidad de autofinanciamiento de la empresa.
El flujo de las fuentes financieras de fondos está compuesto por los movimientos de di
nero entre la empresa y 1) sus acreedores financieros y 2) sus propietarios.
De los acreedores financieros se recibe dinero como préstamos y se pagan los intereses y
finalmente el dinero recibido. Hemos utilizado los términos pasivo financiero o deuda para re-
ferirnos a los fondos que los acreedores financieros han entregado.
De los propietarios se recibe dinero como aportes de capital y se pagan dividendos. Los
fondos que los propietarios tienen comprometidos en la empresa pueden denominarse capital o
patrimonio neto.
El flujo de fuentes financieras de fondos surge de un ciclo financiero autónomo; es autó-
nomo porque está formado por flujos que no tienen relación directa y unívoca con las transac-
ciones
de
bienes
en
que
consiste
el
negocio.
(Acerca
de
estos
componentes
puede
verse
Conso,
1984, págs. 27/48)
El esquema 5.1 muestra gráficamente los componentes del flujo de fondos de un período.
Como
se explicó al presentar
la circulación
financiera (en § 1.3) cada participante (clientes,
proveedores, personal, acreedores)
es una institución o un individuo con su propio flujo de
fondos. Cada uno está interesado en obtener el mayor excedente financiero para sí mismo. El
flujo
de
fondos
de
la
empresa
es
consecuencia
de
la
posición
de
negociación
de
cada
una
de
las
partes.
El flujo de fondos operativo puede ser positivo (excedente) o negativo (faltante). Puede n-
i
terpretarse que el excedente operativo se destina a intereses y dividendos, o a disminuir
las
deudas. Si hay un faltante operativo en el período se cubre con
más deudas o con aportes de
los
propietarios.
PREGUNTAS DE
COMPRENSION
Pregunta 5.A Comente los aspectos que le parecen simila-
res entre los componentes del flujo de fondos y la info r-
mación detallada en los estados contables.
Clientes
Proveedores
de
insumos
y
servicios
FLUJO DE FONDOS
OPERATIVO
Personal
Esquema 5.1
Movimiento de fondos
en un período
Proveedores
de equipos
Estado
FONDOS NETOS
EN LA EMPRESA
Aportes de
propietarios
Dividendos
Contratación
Intereses
(cancelación)
de préstamos
FLUJO DE FUENTES
FINANCIERAS
DE FONDOS
§
5.3
Flujo de fondos calcu-
lado a partir de esta-
dos contables
En
las
cifras
de
los
estados
contables
subyacen
los
movi-
mientos de dinero de la empresa. Por eso es posible calcular
este
movimiento
financiero
mediante combinaciones de
la in-
formación expuesta en el estado de situación patrimonial y el
estado de resultados.
Este es el procedimiento de cálculo del flujo de fondos más utilizado en el análisis financie-
ro para uso externo.
Vamos a comenzar midiendo en forma global los dos grandes componentes del flujo de
fondos de un período.
Fundamentos contables del cálculo del flujo de fondos.
El cálculo del flujo de fondos a par-
tir de los estados contables se basa en la naturaleza de la medición contable de activos y fuen-
tes.
El
activo
incluye
todos los bienes y derechos que se han adquirido y que se mantienen en
ese momento. El pasivo y el patrimonio neto muestran las fuentes de esos fondos invertidos,
que son los acreedores y los propietarios.
En § 2.15 se explicó que para el análisis financiero
la identidad contable
[Activo = Pasivo
+
Patrimonio
Neto] se reexpresa: [Activo operativo neto = Pasivo financiero + Patrimonio Ne-
to]. Esta forma de la identidad contable se ha utilizado para el análisis del rendimiento.
Con esto se tiene una perspectiva
más adecuada de
las
fuentes de
fondos. Cuando se recibe
un préstamo ingresa el dinero y aumenta el pasivo financiero. Los aumentos de pasivo y de pa-
trimonio equivalen a ingreso de dinero y las disminuciones a salida de fondos.
Para adquirir
los
bienes
y
derechos que se mantienen en el activo en última instancia se uti-
liza dinero. Por esto, los
aumentos del activo implican una utilización de dinero. El ciclo finan-
ciero se completa con la venta o la utilización de los bienes. Por la venta ingresa dinero y por
eso
las disminuciones del activo son una recuperación de los fondos que estaban comprometi-
Año 2
Año 3
80.9
2.0
87.0
(24.0)
Ganancia operativa
Cambio de Activo operativo neto
Excedente operativo
82.9
63.0
dos
en esos activos;
fondos que
no
circulaban
financieramente
(no
“fluían”) porque
estaban
“inmovilizados” en bienes.
Entonces
es
posible
establecer
el
movimiento de fondos a partir de los aumentos y disminu-
ciones
de
activo,
pasivo
y
patrimonio
neto.
Para
esto
se
tiene
en
cuenta
que
uno
de
los
cambios
del patrimonio se origina en el resultado del período. La ganancia ordinaria puede entenderse
como los flujos económicos que se originan en las operaciones del negocio y en el pasivo fi-
nanciero.
Se utilizarán las cifras de los estados contables reordenados de ALFA (cuadros 2.2 y 2.5)
para ejemplificar el procedimiento. Las cifras significativas para este cálculo se reproducen en
el cuadro 5.1.
Cuadro 5.1
ALFA. Cifras seleccionadas de los estados contables
Año 1
Año 2
Cambio
Año 3
Cambio
Activo operativo
Pasivo operativo total
Activo operativo neto
Pasivo financiero
Patrimonio Neto
429
70
359
113
246
427
70
357
89
268
(2)
--
(2)
(24)
22
449
68
381
87
294
22
(2)
24
(2)
26
Ganancia operativa
Costo del pasivo financiero
86.2
(9.1)
80.9
(8.5)
87.0
(7.2)
Flujo de fondos operativo.
La base del flujo de
fondos operativo es la ganancia operativa. Es-
ta reúne todos los ingresos y egresos (por ventas y costos) medidos con el criterio contable de
devengamiento. Si todas las ventas del período se han cobrado y todos los costos han sido pa-
gos efectivos durante el período el flujo de fondos operativo es la ganancia operativa.
Cuando
parte
de
las
ventas
no
se
han
cobrado en
el
período
el
activo
aumenta
(por
los
cré-
ditos
a
clientes).
Si
a
su
vez
algunos
costos
no
se
han
pagado
el
pasivo
operativo
aumenta.
Por
tanto, el cambio que ha tenido el activo operativo neto en el período es el complemento de la
ganancia operativa con el que se obtiene el flujo de fondos operativo.
El cuadro 5.2 muestra que ALFA ha tenido excedente operativo (flujo de fondos operativo
positivo) en los años 2 y 3.
Cuadro 5.2
ALFA. Flujo de fondos
operativo
En el año 2 el activo operativo neto disminuye. Por esto, el excedente operativo
es
mayor
que la ganancia, porque se han reducido los recursos que la empresa tenía en el activo. En el
año 3 el activo operativo neto aumenta: parte de la ganancia operativa no está disponible para
otros
fines.
Estos
fondos se
han
utilizado para
incorporar recursos (por ejemplo, compra de
bienes de uso), o bien se originan en ventas que no se han cobrado (lo cual implica un saldo
más grande de crédito a clientes al final del año).
De este modo se transforma la medición contable en medición del flujo de fondos. El au-
mento del activo operativo neto se puede interpretar como los recursos que es necesario inver-
tir para mantener la generación de ganancias de la empresa. El excedente económico (la ganan-
cia) puede ser muy distinto del excedente financiero
en cada período. En los procesos de cre-
cimiento de la empresa suele requerirse una inversión mayor que la ganancia en algunos perío-
dos, y entonces se observa un faltante operativo de fondos, aunque exista ganancia.
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